大宗商品贸易商都做些什么？

一、贸易和转换

大宗商品贸易商本质上是使用金融市场筹集运营资金，并对冲或限制涉及其中的价格风险的物流公司。它们在全球范围内运输并用多种方式混合大宗商品。转换的概念是其核心。它可以包括：

1. 空间的变换：将大宗商品从其生产的地方运输至被消费的地方是大宗商品贸易业务最明显的方面。几乎没有靠近消费城市中心的油田和矿床。大宗商品的运输常常跨越大洲。因此航运在大宗商品贸易中起着至关重要的作用。

不同于金融市场，由于产品基本上是可以互换的，因此定价关系也相对稳定，在实体贸易的世界，存在许多价格的脱节。如果遇到炼油事故或坏天气，或者出现对某件产品的突发需求，可能会有理想替代品，但是如果替代品在500英里之外也不可行。

2. 时间的变换：大宗商品供求并不总是同步。能源产品的需求随着季节的变化而波动。供应可能会在短期内被工业行动、地缘政治条件或极端天气扰乱。供过于求或需求过剩可能一段时间内持续，因为针对变更的需求条件调整生产能力需要时间。大宗商品贸易商通过时空变换来处理供应和需求不匹配的问题。当供应出乎寻常的高时，它们存储商品；而当需求异常高时，它们则降低库存。存储通过缓解价格波动和大宗商品可供性来降低波幅。为了让此行之有效，大宗商品贸易商需要获得具有坐落在有战略意义位置的存储设施和金融信贷。

期货价格反应了市场在今天的事实基础上对明天的预期。当今天的石油价格低于远期走势曲线上的价格时，石油市场被视为出现升水。这也就是石油存储发挥作用、石油贸易商获得利润的时刻。

3. 形式的变换：除了那些在发电厂直接可被消费外，所有的大宗商品在消费之前都要经历一些转变。大宗商品贸易商自身通常不会参与到工业加工之中，他们往往混合或组合不同等级的精炼油或金属产品以适应他们的客户。

大多数基于混合的套利都是关于提升等级以满足各种要求，但政府管制也会出现套利机会。直到2015年末，美国监管机构仍在禁止出口未精炼的石油产品。这就为出口轻精炼的美国石油创造了一宗有利可图的贸易。

二、实物套利

这对贸易商自身来说意味什么呢？它们的业务模式是，基于发掘未经转化与转化后的大宗商品之间超额价差的市场失效而采取行动。根据价格信号，贸易商会将大宗商品引向更值钱的地方，市场价格错配减少。这么做提高了市场竞争性，作为交换贸易商获得了利润。

贸易商专注于捕捉市场中的缺口、价格错配或地理错配。他们监控着不同等级大宗商品的相对价格（质量差价）、交付地点不同的同种大宗商品(地理差价)，以及不同的交付日期（远期差价）。发现错配后，他们可以通过在廉价市场买入并在昂贵市场卖出来锁定利润。

套利机会出现在转换的价值，未经转换和已转换大宗商品之间的价差，大于转换大宗商品的成本时。例如，在期货升水时远期价格高于现货价格。贸易商可以立马买入并储存商品，同时以未来日期更高的价格卖出。

套利是靠谨慎执行大规模通常利润微薄的交易。贸易商必须能够在一开始就知道最坏条件下的收入和成本。只有具备可靠的融资渠道和有效管理风险的专业水平，贸易商才能够从事这些规模巨大、利润微薄的交易。

三、套利如何运作

实际操作中，一家大宗商品贸易商常常会在一笔交易中采用不止一种套利技巧。接下来的例子展示套利技巧会被如何结合起来使用以优化铜精矿贸易流。

1. 现存贸易流：在此交易之前，托克（Trafigura）已经通过与秘鲁矿井（1）签订承购协议做出采购铜精矿的安排。它还同意将铜精矿交付给一家芬兰冶炼厂（2）。

2. 空间的变换：地理套利，托克（Trafigura）随后确定一个地理套利的机会。它更换了芬兰冶炼厂的供货源，并为秘鲁精矿找到了另一个买家。

接着，托克（Trafigura）在西班牙的矿井（3）为芬兰市场采购 精矿。它将秘鲁精矿交付给美国冶炼厂(4)。相比初始从秘鲁到芬兰的路线，这两笔交易导致交货航程缩短，并且总体航运费有可观的缩减。

3. 时间的变换：时间套利，托克（Trafigura）按照之前协定的方案将精矿运至芬兰冶炼厂，但美国冶炼厂要求六月后交货。

由于铜矿市场出现升水，托克 (Trafigura) 现在确定出一个时间套利的机会。

美国冶炼厂准备支付在六个月内远期交货的溢价。托克（Trafigura）将秘鲁精矿安全保险地存储在英帕拉（Impala）码头仓库（5）。

4. 形式的变换：技术套利，美国冶炼厂要求特殊品质的精矿。通过在其自有仓库混合秘鲁精矿，托克能够经济的合成符合品质要求的产品。这次技术套利为其挣得额外的利润。

最后，混合后的精矿在约定六个月后运至美国冶炼厂。套利技巧的组合提升了托克的盈利能力和价格竞争力。

四、套利如何将自身扰乱

实物套利取决于发现并利用价格反常，但自相矛盾的是，套利交易自身会造成反常的消失。机制如下：

套利会发生在贸易商发现关联市场的价格错配时。他们在定价过低的市场买入商品，并在经过关联市场的转换后到定价过高的市场卖出。

这就增加了第一市场的需求，对价格产生了上行压力。在第二市场，供应的增长则把价格压了下来。最终净结果是降低了这两个市场之间的价格差异。

随着时间的推移，供应和需求套利的影响会致使两个市场趋于平衡，异常随之消失。在其追求实际套利机会的过程中，贸易商会创造高效且富于竞争的市场。生产者和最终用户都会从中获益。

五、更大的透明度和加剧的竞争

价格异常发生在信息不足与竞争受限的地方。价格差异会变得更小，更短暂并且更难被发现。大宗商品贸易商只要能够发展出竞争优势，就仍然可以产生持续的盈利机会。许多公司正在建立联盟和发展高效的物流，以便能实现比竞争对手们更具有成本效益的转换。

增加的透明度鼓励着大宗商品贸易商对包括存储在内的整个物流链施加掌控。随着市场竞争更加激烈，及信息得以改善，重点已经转向降低成本。

六、通过改进物流来降低成本

托克一直以来的手段是寻找增强供应链的机会，收购产业资产。这些可能包括码头、仓储和运输设施。有时候它获取资产以解决运输瓶颈，而在问题解决后立即卖出。

大宗商品贸易上的股权结构各异、复杂且多变，难以一概而论。大宗商品贸易商对工业资产的参与也应当被看作是更广泛的“后向一体化”趋势的一部分。大宗商品领域的许多其它竞争对手，- 如冶炼厂、炼油厂，甚至是制造商- 都回撤投资采掘行业以确保供应安全；安赛乐米塔尔（Arcelor Mittal）收购铁矿石矿井只是其中的一个例子。

七、价格差异

一般而言，大宗商品贸易商对大宗商品绝对价格的高低不感兴趣，而是在意地理和技术价差，这让在世界范围内运输转换大宗商品有利可图。

大宗商品贸易商可能会以一种等级的汽油与另一种等级的汽油之间的价值差异，或者是纽约的汽油和鹿特丹同等级别汽油之间的价值差异，又或者是高含金量精铜矿与另一种高氰化物含量精铜矿的价值差异做买卖。

价差的观念将大宗商品贸易商与许多其它中介商区别开来。大多数中间商针对融资交易收取固定百分比，因此出于自身利益而言，交易价值越高越好。与之相反，大宗商品贸易商-与其他从事买卖的贸易商类似-对商品价格的绝对水平兴趣寥寥，却更在意买卖之间的价差以及价差可通过转换商品以满足消费者多样的口味而增加到何种程度。

八、延伸思考

“托克（TRAFIGURA）投资供应链的能力已经增长，但是其模式却一直没变。对于大宗商品的价格，我们是不可知论者。我们要提供一种服务，以便增加价值。如果你只是进行买和卖，那就会有一种限制存在，如果想要长期成功，你需要为客户提供真正的附加价值。比如，我们可以在能源输入方面为刚果的一个矿井提供帮助，让它的货运业务更加高效，确保更好的可靠性，然后将它们的产品运至我们在英帕拉（IMPALA）的诸码头中的一个，并处理需要花费几个星期运往中国的航行中会出现的所有风险。因此，我们不仅仅是保持距离型的买方和卖方”。这是托克（Trafigura）董事，前首席财务官Pierre Lorinet对于托克价值的描述。

中国的大宗商品贸易主要是以买卖套利为主体，最终会造成风险：

1. 虚增交易环节；交易背景合理性及真实性识别难度大，难以锁定真正的交易场景；有不良目的的贸易商，可以通过简单的业务方式进行交易行为虚构，甚至不需要进行商品和实物的物理位移，例如融资性贸易业务；

２. 交易自偿稳定性差；贸易类业务特别是以套利为主要目的的贸易业务，其主要的利润来源，一方面来源于信息的不对称带来的收益，而更大一部分则来自于经济上行周期内，本身商品价格的上涨；此类业务由于其盈利模式和途径较为单一，对外部环境的依赖度高，在经济环境良好的情况下，业务及交易稳定性较为良好，但一旦受到来自价格的波动及市场波动，则极易发生亏损。

３. 风险集中度高；贸易类业务，尤其是以大宗商品为主要标的的贸易类业务，总体呈现短、平、快的特点，需要通过快速的业务循环，来释放流动性压力，而此类资金密集型业务同金融资本的关系非常紧密，再结合大宗商品交易特点，单批次大宗商品资金沉淀体量大，相应风险集中度高，一旦发生业务循环阻滞事件，所产生的风险烈度较高。

所以对于大宗商品贸易商来说，单纯的买卖是很难获得长期的成功的。只有为客户创造价值才的走的长远。那么供应链能力成为考验大宗商品贸易商的关键。实体控货能力是大宗商品贸易商创造价值的基础。只有基于实体存货控制，真正的做到了四流合一才能真正为客户创造价值，控制风险。

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参考文献：TRAFIGURA (2018), A guide to trading and the global supply chain. TRAFIGURA Publishing

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