申万重磅：史上最全的期权基础知识，及全球各大期权市场介绍

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本文来自申万研究《期权基础知识及发展概况》，分析师：杨国平（申万研究金融工程总监，首席分析师），扑克投资家整理。转载请注明相关信息。

摘要

期权介绍：

（1）期权是允许持有人有权利但无义务以约定价格在约定时间购买或者出售约定数量标的资产的有价证券。

（2）根据不同标准，期权有不同的分类方法：按权力内容可分为看涨期权和看跌期权；按执行时间可分为欧式期权、美式期权和百慕大式期权等。

（3）虽然我国尚无场内期权市场，期权其实并不陌生，生活中许多事物都和期权息息相关。

（4）期权的杠杆、有限损失、风险转移等功能使其成为投资者投资、套利、风险管理甚至是投机的利器。

（5）权证和期权较为类似，两者在发行方、标准化程度、定价效率方面有明显区别，期权使用更加灵活。

全球衍生品发展概况：

（1）全球期权期货类衍生品发展迅速，2012年期权期货成交总量为190亿张，其中期权成交99亿张，期货成交91亿张，自1995年，期权和期货的年均增长率分别为19.4%和28%。其中期权交易以权益类为主，期货交易以非权益类为主。

（2）权益类期权中，个股和ETF期权主要集中在美国，韩国的KOSPI200股指期权交易极为活跃，使其成为全球最活跃的股指期权市场。

三个衍生品市场分析：

（1）美国是衍生品发展最成熟的市场，产品结构多元化，与现货市场一起形成完整的体系。历史悠久、标的覆盖广、电子化程度高、监管制度完善等因素使得美国成为全球最大的股票期权交易中心，交易量居全球之首，占比高达80%左右。

（2）韩国的股指期权市场异常发达，其成交量曾一度超过全球衍生品总成交量的1/3，特殊的佣金模式、较低的门槛、方便的交易系统以及交易所大量的普及和宣传是KOSPI200股指期权交易活跃的原因。

（3）香港是一个权证比期权交易活跃的市场，一方面是由于衍生权证品种丰富，交易方便；另一方面香港衍生权证已发展多年，被广大投资者所熟悉，且具有非常强的流动性。做市商是香港期权市场最主要的参与者，这就形成了期权交易一半以上是以对冲为目的的现象。除了做市商，香港本地机构和个人以及海外机构贡献了另外约50%的交易量。

1.走近期权，认识期权

1.1期权的定义

期权（option）是一种允许持有人有权利但无义务以约定价格在约定时间购买或者出售约定数量标的资产的有价证券。持有人为了得到合约所赋予的权利必须支付一定的对价，即期权费（premium）。

一份完整的期权合约包含如下几方面的要素：

标的资产：股票、股指、利率、债券、外汇、商品等

执行价格：未来买卖标的资产的约定价格

到期日：期权的最后有效日

行权时间：合约规定的可以行权的时间

行权方式：现金或实物交割

1.2期权的分类

按权利内容分为看涨期权（calloptions）和看跌期权（putoptions）。

看涨期权：是指期权持有人拥有在行权时间内，按执行价格向期权卖方买入一定数量的标的资产的权利

看跌期权：是指期权持有人拥有在行权时间内，按执行价格向期权卖方卖出一定数量的标的资产的权利

按行权时间可分成欧式期权、美式期权和百慕大式期权。

欧式期权：期权持有人仅在期权到期日才有权行使权利

美式期权：期权持有人在期权到期日以前任意一个交易日有权行使权利

百慕大式期权：期权持有人可以在到期日前所规定的一系列时间行使权力。行权时间的方式介于欧式期权与美式期权之间，百慕大期权允许持有人在期权有效期内某几个特定日期执行期权。比如，期权可以有3年的到期时间，但只有在3年中每一年的最后一个月才能被执行，它的应用常常与固定收益市场有关。

按标的资产可以分为股票期权、股指期权、利率期权、外汇期权和商品期权等。

按执行价格可以分为价内期权、价外期权和价平期权。

价内期权：也叫实值期权，执行价格与标的资产的现行市场价格相比较为有利的期权。如果是看涨期权，那么执行价格小于标的物价格的期权为价内期权；如果是看跌期权，那么执行价格大于现行标的价格的期权为价内期权。

价外期权：也叫虚值期权，执行价格与标的资产的现行市场价格相比较为不利的期权。如果是看涨期权，那么执行价格大于标的物价格的期权为价外期权；如果是看跌期权，那么执行价格小于现行标的价格的期权为价外期权。

价平期权：执行价格与标的资产的现行市场价格一致的期权。按行权方式可以分为证券给付型期权和现金结算型期权。通常个股和ETF期权采用实物交割，指数期权采用现金交割的方式。

1.3换个角度看期权

期权对大部分国内投资者而言是陌生的，但是日常生活中许多事物都蕴含着期权的思想。

买房合同相当于看涨期权合约。对于签订买房合同的购房者而言，其拥有了在约定的时间以合同中约定的价格购买该房屋的权利，这和看涨期权合约十分相似，签订合同所付订金相当于看涨期权价格。买房合同和看涨期权的区别在于买房初始订金本身就是房款中的一部分，因此在实际购买时将从房款中扣除，而购买期权的花费不会在行权时扣除。

买看涨期权相当于融资买股票。假设标的股票价格为S元，购买期权花费C元，那么购买看涨期权相当于融资S-C元买股票

价内期权的时间价值=C+K-S

时间价值相当于投资者支付的融资成本

融资利率=(C+K-S)/(S-C)=λS(S-C)

其中K为行权价，λ为看涨期权溢价率

买看跌期权相当于买保险。假设标的股票价格为S元，看跌期权价格为P元，行权价为K元。拥有股票的投资者如果买入看跌期权，初始投资额为S+P，那么不管到日期标的股价的价格是多少，其期末价值总在K以上。

需要注意的是，如果股价远远高于行权价，即看跌期权是深度价外期权，那么看跌期权实际上无法对标的股票的下跌风险进行保险，也就是说如果标的股票价格跌破行权价可能性极小，保险价值几乎为0。

从期权复制的角度看，追涨杀跌类似于复制看涨期权多头，高抛低吸类似于复制看涨期权空头。通过标的资产和无风险资产的组合可以模拟出欧式期权的收益风险结构，期权复制的过程实际是根据标的资产价格的变化动态调整风险资产（标的资产）和无风险资产的头寸，根据期权的定价原理，当标的资产价格上涨时需要增加风险资产的头寸同时减少无风险资产的头寸，因此复制期权的过程实际是对标的股票追涨杀跌的过程。追涨杀跌与复制期权的区别在于后者每次调整的头寸是根据到期日、波动率和标的价格变化程度严格计算出来的，和前者调整头寸可能并不一致，因此如果把追涨杀跌行为看作复制看涨期权的话，复制出来的期权可能有点变形。同理，我们可以把高抛低吸看作复制看涨期权空头。

1.4期权的四种基本头寸

根据权利内容的不同和投资者多空部位的不同可以把期权分成四种基本头寸：看涨多头、看涨空头、看跌多头、看跌空头。

图1和图2分别是欧式看涨期权多头和空头到期日的损益图。假设买入一份执行价格为100元的标的股票的欧式看涨期权，期权费为5元。如果到期时股价低于100元，期权不会被执行，那么看涨期权多头方损失5元，空头方收入5元。如果到期时股价在102元，那么多头方执行期权买入股票可以盈利2元，但买期权花费了5元，所以损失3元，同样，空头方收入3元。如果到期时股价在108元，那么多头方行权可以盈利8元，减去买期权花费的5元，盈利3元，同样，空头方损失3元。

概括而言，不同到期日标的价格水平下看涨期权多空头的盈亏情况如下：

1)到期日标的价格S>K+C时，多头方盈利S-(K+C)，空头方亏损S-(K+C)

2)到期日标的价格S=K+C时，多头方和空头方都达到盈利平衡

3)到期日标的价格K<S<K+C时，多头方亏损K+C-S，空头方盈利K+C-S

4)到期日标的价格S<=K时，多头方达到最大亏损C，空头方达到最大盈利C

看涨期权多头"亏损有限、盈利无限"是有前提的。投资者，尤其是刚刚接触期权的投资者需要当心的是，看涨期权的收益风险取消看上去十分"诱人"，但是这种"亏损有限，盈利无限"是有前提的。该前提是将原先买股票的资金拿出一部分买期权。还以上面的看涨期权举例，假设标的股票当前价格为100元，也就是说投资者如果买现货需要投入100元，如果买期权投资者只需投入5元，此时投资者最多亏损5元；如果投资者将全部100元购买20份期权，一旦到期日标的股价低于100元，投资者将亏损全部100元。

从风险收益曲线看，看涨期权空头收益有限但亏损无限，因此投资使用时需格外当心。即便如此，我们认为如果使用恰当，看涨空头部位大有用武之地，甚至起到其它方法无法替代的作用，例如看涨空头能够对冲掉没有把握的风险，能够使盈利模式多样化，能够使熊市下的获取绝对收益成为可能。

对于看跌期权，如图3和图4所示，不同到期日标的价格水平下多空头的盈亏情况如下：

1)到期日标的价格S<K-P时，多头方盈利K-P-S，空头方亏损K-P-S

2)到期日标的价格S=K-P时，多头方和空头方都达到盈利平衡

3)到期日标的价格K-P<S<K时，多头方损失S-(K-P),空头盈利S-(K-P)

4)到期日标的价格S>=K时，多头方达到最大亏损P，空头方达到最大盈利P

看跌期权也是多头和空头的零和博弈，与看涨期权不同，看跌期权不管是多头还是空头，亏损和盈利都有限，当然亏损有限的前提也是不将所有资金全部购买期权。

1.5期权的功能

期权具有如下功能使其成为投资者投资、套利、风险管理甚至是投机的利器。

杠杆功能。杠杆性是期权吸引投资者的一个重要原因，投资者只需要付出少量的期权费，就能分享标的资产价格变动带来的收益，但同时风险也被放大的。

下面用一个例子来说明期权的杠杆性。假设有一支股票价格是50元，对应的一份执行价格为50元的看涨期权的期权费为5元。那么投资者可以用50元可以购买一份股票或者花5元购买1份期权下表列出在到期日时，股票在不同价格下两种投资的收益率。

有限损失性。虽然期权的多头方需要付期权费，但最大损失也就是期权费，获利空间却很大。标的资产价格上涨越大，看涨期权多头方获利越大，标的资产价格下跌越大，看跌期权多头方获利越大。

风险转移。期权可以成为套期保值工具，帮助投资者规避现有资产的投资风险。例如，投资者持有某只股票的现货头寸，可以选择买入该股票的看跌期权，如果股价下跌，现货方面亏损，但期权方面获利，如果股价上升，那无非损失了一部分期权费。当然风险转移也是有代价的，体现在盈亏平衡点的提高。

1.6和其他衍生品的比较

期权与权证的区别和联系

与期权最为相似的衍生品是权证，权证也赋予了投资者以约定的价格在约定的时间购买或出售约定标的资产的权利，因此两者的定价方法和原理也相似。但是两者也存在比较明显的区别，如表2所示，例如期权的发行方是交易所，权证的发行方是上市公司或投资银行；投资者既可以持有期权的多头也可以持有空头，而投资者只能持有权证的多头等。

期权与期货的区别主要体现在以下几个方面：

（1）投资者权利和义务的对称性不同期货合同是双向合同，交易双方都要承担期货合约到期交割的义务，如果不愿实际交割必须在有效期内冲销；期权是单向合约，期权的多头在支付期权费后即取得履行或不履行合约的权利而不必承担义务。

（2）履约保证不同期货合约的买卖双方都要缴纳一定的履约保证金；期权交易中由于期权买方不承担行权的义务，因此不需要缴纳保证金。

（3）现金流转不同期权交易中，买方要向卖方支付期权费，这是期权的价格；期权合约可以流通，其价格则要根据标的资产价格的变化而变化。在期货交易中，买卖双方都要交纳期货合约面值一定比例的初始保证金，在交易期间还要根据价格变动对亏损方收取追加保证金；盈利方则可提取多余保证金。

（4）盈亏特点不同期权买方的收益随市场价格的变化而波动，是不固定的，其亏损只限于购买期权的费用；卖方的收益只是出售期权的所得期权费，其亏损则是不固定的。期货的交易双方都面临着无限收益和无限亏损的可能。

2.全球期权发展

2.1期权发展历史

期权有着悠久的发展历史，期权的出现源自对避险的需求，《圣经.创世纪》中就已经有类似期权的记录。17世纪到20世纪30年代期权场外交易开始发展并活跃起来，但是这段时间期权的发展饱受质疑，曾多次受到政府的干预甚至禁止交易，但是期权的交易实际从未停止过。1973年芝加哥期权交易所(CBOE)的成立标志着真正有组织的期权交易时代的开始，期权合约的标准化为投资者进行期权交易提供了最大的方便，也极大地促进了二级市场的发展。同年，芝加哥大学的两位教授费舍尔·布莱克(FisherBlack)和迈伦·斯科尔斯(MyronScholes)发表了"期权定价与公司负债"的论文，使期权定价难题迎刃而解。随后，期权市场进入了快速发展的通道，不同标的，不同类型的期权在世界各地相继推出，极大繁荣了期权市场。

股票期权：股票期权是最早出现的场内期权合约，1973年在芝加哥期权交易所交易的第一批期权合约即以16只个股为标的。场内股票期权的发展历程大致如下：芝加哥期权交易所（CBOE）--1973年，美国证券交易所（AMEX）--1974年，费城证券交易所（PHEX）--1975年，太平洋证券交易所（PASE）和中西部证券交易所（MWSE）--1976年，纽约证券交易所（NYSE）--1982年。1978年英国伦敦证券交易所、荷兰的欧洲期权交易所都开办了股票期权业务。20世纪80年代以来，股票期权市场在全球发展迅猛，法国、德国、日本、新加坡、我国香港等国家和地区的许多交易所都开始了股票期权交易。

股指期权：指数期权以普通股股价指数作为标的，其价值决定于股价指数的价值及其变化。股指期权主要分为两种，一种是股指期货衍生出来的股指期货期权，例如新加坡交易所交易的日经225指数期权，是从新加坡交易所交易的日经225指数期货衍生出来的；另一种是从股票指数衍生出来的现货期权，例如大阪证券交易所日经225指数期权，是日经225指数衍生出来的。两种股指期权的执行结果是不一样的，前者执行得到的是一张期货合约，而后者则进行现金差价结算。第一份普通股指期权合约于1983年3月在芝加哥期权交易所出现，该期权的标的物是S&P100指数，随后，美国证券交易所和纽约证券交易所迅速引进了指数期权交易。

利率期权：利率期权是一项关于利率变化的权利。买方支付一定金额的期权费后，就可以获得这项权利：在到期日按预先约定的利率，按一定的期限借入或贷出一定金额的货币。这样当市场利率向不利方向变化时，买方可固定其利率水平；当市场利率向有利方向变化时，买方可获得利率变化的好处。利率期权的卖方向买方收取期权费，同时承担相应的责任。利率期权合约通常以政府短期、中期、长期债券，欧洲美元债券，大面额可转让存单等利率工具为标的物。最早在场外市场交易的利率期权是1985年推出的利率上限期权，当时银行向市场发行浮动利率票据，需要金融工具来规避利率风险。

外汇期权：买方支付一定数额的期权费后，有权在将来的特定时间按约定的汇率从卖方买入或卖出约定数额的某种货币。1982年12月，外汇期权交易在美国费城股票交易所首先进行，其后芝加哥商品交易所、阿姆斯特丹的欧洲期权交易所、加拿大的蒙特利尔交易所和伦敦国际金融期货交易所等都先后开办了外汇期权交易。美国费城股票交易所和芝加哥期权交易所是世界上具代表性的外汇期权市场，经营的外汇期权种类包括英镑、瑞士法郎、西德马克、加拿大元、法国法郎等。

商品期权：商品期权指标的物为实物的期权，如农产品中的小麦大豆、金属中的铜等。商品期权是一种很好的商品风险规避和管理的金融工具。商品期权的历史悠久，近期商品期权的发展是1983年，CBOT上市交易咖啡、白糖期货期权，COMEX上市交易黄金期货期权。欧美商品期权市场开始都是场外交易比较活跃，后来发展到交易所场内交易；在种类方面，由于美国是全球最大的能源消费国和农产品生产国，在农产品与能源类期权方面具有明显的优势，而欧洲比较活跃的商品期权主要是布伦特原油期权和LME的金属期权。

2.2期权基础知识及发展概况

根据世界交易所联合会（WFE）的数据，我们统计了自2000年以来各类期权期货类衍生品的交易情况，如表4所示。期权期货类衍生品大概呈现出以下几方面的特征。

（1）期权期货类衍生品快速增长

1995年全球期权和期货的成交总量仅为5亿张，2011年期权和期权的成交量均突破了200亿张，2012年有所回落，期权期货成交总量为190亿张，其中期权成交99亿张，期货成交91亿张，期权期货类衍生品成交量年均增长速度为22.2%，其中期权和期货的年均增长率分别为19.4%和28%。

（2）期权交易以权益类为主，期货交易以非权益类为主

2012年，期权和期货成交量占比分别为52%和48%，其中期权成交量中90%来自个股、股指以及ETF等权益类期权，期货成交量中65%来自商品、外汇以及利率等非权益类期货。

（3）权益类期权发展概况

个股、股指和ETF期权自1995年（WFE关于ETF期权的统计自2004年起）以来成交量均逐年快速上涨。

股票期权是最早出现的场内交易的期权，1973年在芝加哥期权交易所交易的第一批期权合约即以16只个股为标的，如图8所示，1995年以来，除了2003和2010等少数年份，成交量均稳步上涨，2012年共成交38.5亿份，占权益类期权成交量的43%，年均增长率达到16.89%。

1983年3月11日，CBOE推出了全球第一只股指期权产品--S&P100指数期权，随后全球其它主要交易所也相继推出了股指期权。由于韩国KOSPI200股指期权的发展，股指期权成交量在2001年到2003年获得突破式增长，在2001年成交量超过个股期权成为成交最活跃的权益类期权，这一情况一直维持到2011年，2011年成交量占比超过50%。自2012年3月9日起，韩国证券交易所将KOSPI200指数期权的合约成数从100000提高至500000，即合约面值被提高了5倍，这会从两方面影响该合约的成交量：首先，原来交易5份合约现在只需要交易1份，这意味着交易量可能降低为原来的五分之一；其次，合约面值的变大导致参与门槛提高，会将一部分投资者挡在门外。这一措施实施后2012年韩国股指期权的成交量仅为15.8亿张，比2011年大幅减少57%，而2011年韩国股指期权的成交量占全球的60%以上，这直接导致2012年全球股指期权成交量大幅下滑至37.4亿份，低于股票期权的成交量，总体而言股指期权仍处于较快发展的阶段，1995年以来年均增长18.5%。

第一只ETF期权于1998年在原美国股票交易所出现，虽然诞生时间不长，但却是近几年发展最快的期权，自2004年以来交易量的年均增长速度高达43.4%，2012年成交13.2亿张。

（4）权益类期货以股指期货为主

权益类期货以股票和股指为主，2011年ETF期货仅成交1184张，2012年全球股指期货成交21.6亿张，占权益类期货的68%，年均增长18.1%；2012年全球股票期货成交10.19亿张，占权益类期货的32%,年均增长54.9%。

（5）权益类期权交易地区分布

图11列出了2000年-2012年个股期权成交量地区分布，2002-2004年间，美国和欧洲几乎平分秋 {MOD}，亚太地区个股期权交易较为冷清，但是随后几年一直到现在个股期权分布的格局出现了较大的变化。首先，美国市场个股期权成交量逐年提升，2012年共成交31.8亿张，较2002年的6.3亿翻了5倍，近几年全球占比基本稳定在80%；其次，欧洲、非洲及中东市场自2002年起成交量无显著增长，2012年出现较大幅度的萎缩，仅成交4.12亿，导致在全球的占比逐年萎缩；亚太地区个股期权虽然在全球市场份额较小，但是发展势头迅猛，交易量从2002年2287.9万张增长近10倍到2012年的2.5亿张。

图12列出了2000年-2012年股指期权成交量地区分布，和个股期权不同，股指期权的成交主要集中在亚太地区，自2001年以来，亚太地区成交量占比基本维持在70%-80%之间，2003年甚至超过了90%。造成这一现象最主要的原因是韩国KOSPI200股指期权自2001年起爆发式增长，贡献了亚太市场的绝大部分成交量，但是韩国股指期权的成交量占比几年来逐年下降，尤其是2012年下降幅度较大，占全球成交量的比例首次不足50%，主要原因如前文所说是合约乘数调整造成的，即便如此，由于处韩国外亚太地区的快速发展，整个亚太地区的股指期权交易占比依然维持在80%左右。

ETF期权是近几年发展最快的期权产品，其交易主要集中在美国市场，2012年共成交13.2亿张，占全球成交量的99.9%。

（6）交易最活跃的权益类期权及交易所分布

由于WEF自2011年以来仅以交易所为口径统计期权交易情况，未统计单个合约的情况，因此我们无法得到最新的单合约统计数据。

表5是2010年交易最活跃的股指期权合约，韩国KOSPI200指数期权是交易最活跃股指期权，当年成交35.26亿张，占比超过70%，其次是在印度国家证券交易所交易的S&PCNXNifty指数期权，2010年成交5.3亿张，占全球总成交量的10.6%，其余合约的成交量占比均不超过10%。

个股期权的交易主要集中在美国和巴西，2010年交易最活跃的个股期权对应的标的股票分别是：淡水河谷公司、巴西石油公司、花旗集团、美国银行、巴西OGX石油公司、苹果公司等，主要集中在巴西交易所、芝加哥期权交易所、纳斯达克费城交易所等交易所交易。与股指期权不同，个股期权交易分布没有出现两极分化的情况，如表6所示，2010年个股期权成交量最大的前10大交易所中有7家分布在美国，且分布较为均衡。

ETF期权交易主要集中在美国，ETF交易活跃的前10大交易所中美国占据了前7家，成交量占比为99.61%。按合约看，2010年交易最活跃的3只ETF期权分别是：SPDRS&P500ETF期权、iSharesRussell2000ETF期权和PowersharesQQQETF期权（对应纳斯达克100科技指数）。

2.3美国衍生品市场发展概况

美国是衍生品发展最成熟的市场，产品结构多元化，与现货市场一起形成完整的体系。

美国衍生品发展平衡，2012年个股期权成交量最大，占37.15%，利率期货和ETF期权次之，分别占16.75%和15.45%，外汇期权和股票期货占很小的比重，均不足1%。美国期权成交量前三大交易所分别是：芝加哥期权交易所、费城交易所和美国国际证券交易所。按照权益类和非权益类划分，2012年美国股票期权、ETF期权和股指期权的成交量分别为31.82、13.23和3.84亿份。

美国是全球最大的股票期权交易中心，交易量居全球之首，占比高达80%左右，有如下几点原因：

首先，出现最早，1973年CBOE第一个推出标准化的期权合约。其次，覆盖广，个股期权的交易品种已经从1973年CBOE成立之初的16只最热门股票发展到1400多种。

再次，电子化交易和多家交易所多重上市，有利于降低成本、方便套利，吸引机构投资者进入。

最后，美国衍生品市场的风险和监管制度完善，由政府、行业协会和交易所实施多重监管。

2.4韩国衍生品发展概况

韩国衍生品市场虽然产品种类丰富，涵盖个股期权、股指期权、个股期货、股指期货、利率期货和外汇期货等品种，但是产品发布极不均衡，KOSPI200股指期权的成交量占据绝对主导地位，这一现象虽然在2012年由于KOSPI200股指期权合约乘数调整有所缓解，但是股指期权的成交量依然占到了85.83%。从参与者结构看，个人投资者比重较高，约占50%，投机氛围较重。

KOSPI200指数期权一枝独秀。韩国交易所1997年推出KOSPI200指数期权，1997-1999年快速增长，一跃成为全球交易最活跃的期权合约，2000-2004年间成交量迅猛增长，年交易量由约2亿份增加至约25亿份，增长10倍以上，到2004年，成交量已经占据全球衍生品成交总量的三分之一。2004年之后，KOSPI指数期权逐步走向成熟，交易量占全球股指期权的比例稳定维持在60%以上。2012年3月9日起，韩国证券交易所将KOSPI200指数期权的合约成数从100000提高至500000，即合约面值被提高了5倍，导致交易量及占比大幅下降。

韩国股指期权高速发展有如下几方面的原因。

首先，佣金模式鼓励价外期权交易。现行的佣金模式有两种，一种是大部分国家和地区普遍采用的根据合约数量固定收费模式，这种模式不管期权是贵还是便宜均收取相同的费用；另一种是韩国所采用的根据权利金的一定比例收费，也就是所价内期权的手续费要高于价外期权。这种模式下价外期权非常便宜，导致个人投资者和投机者大量参与，甚至是抱着一种买彩票的心态，极大促进了股指期权的交易量。

其次，交易门槛低，交易系统方便。在韩国，参与KOSPI200股指期权交易的资金门槛大约在500万-1500万韩元，折合人民币月5万-10万元，门槛较低。此外，在交易系统方面，韩国交易所推出了家庭交易系统，个人投资者可以很方便地交易。

最后，韩国交易所对估值期权的普及型辅导和大量宣传也是KOSPI200估值期权成交活跃的重要原因。

2.5香港衍生品发展概况

香港衍生品市场品种齐全，发展较为成熟，香港交易所于1993年恒生指数期权，于1995年推出首支股票期权，2000年推出盈富基金ETF期权。目前香港交易所共有5只指数期权产品，60只股票期权和3只ETF期权，3只ETF期权分别是安硕新华富时A50中国指数ETF期权、标智沪深300中国指数基金期权和盈富基金ETF期权。

图17列出了2002年至2012年香港期权成交量。在2005年，个股期权（含ETF）成交量只有不到900万份，而在2006年，个股期权成交量超过了1800万份，2007年个股期权成交量爆发式增长至接近4600万份。随后个股期权的成交量稳定在一个较高的水平并呈现平稳增长的趋势，在2011年成交量达到7433万份，2012年有所回落，成交量为5608万份。

相比个股期权，股指期权的成交量要小得多，2012年成交量为1700万份，不到个股期权成交量的三分之一，尽管如此，股指期权的成交量增长明显，除2008年有一次下降之外，其他年份一直在稳定上升。

香港从1993年开始期权交易，首个产品为恒生指数期权。图18列出了香港恒生指数期权在1993年到2013年6月的成交量。除了在2008年和2012年有两次萎缩，其余时间成交量都在上涨，2012年成交量高达923万份，占全部指数期权的54.29%。

从参与期权交易的目的看，不管是个股期权还是指数期权，期权成交量中有一半以对冲为目的，大约三分之一左右是纯买卖，剩余约10%为期权套利交易。

这种交易目的分布的形成与期权市场的投资者结构密不可分，如图21所示，香港期权市场采用做市商制度，做市商为了履行做市义务，通常被动持有大量期权头寸，而做市业务本身是不应该作为对手方承担头寸暴露风险的，因此做市商通常构建与所持头寸相反的期权头寸进行对冲操作，这就形成了期权交易一半以上是对冲交易的现象。除了做市商，香港本地机构和个人以及海外机构贡献了另外约50%的交易量。

一般而言，在存在个股期权的市场中权证市场通常都较难发展，但是香港却拥有一个远比个股期权发达的衍生权证市场。2011年香港个股期权的成交额为725亿港元，占市场总成交额的0.4%，而同期其他国家该比例都在1%以上；同期香港衍生权证成交额为17万亿港元，全市场占比15%左右，远高于国际水平。

在香港，之所以衍生权证更受投资者青睐，一方面是由于衍生权证品种丰富，交易方便，一般投资者账号即可买卖；另一方面香港衍生权证已发展多年，被广大投资者所熟悉，且具有非常强的流动性。